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2018年一季度，IPO市場與并購重組市場可謂此消彼長。上證報記者統(tǒng)計發(fā)現，一季度不僅IPO上會數量明顯降低，而且IPO過會率也從去年同期的近90%走低至43%。

與此同時，并購重組市場卻出現回暖跡象。據統(tǒng)計，2018年一季度，36家A股公司的重組方案上會，其中30家獲批，整體過會率83%。與此相應，一季度披露重組預案及停牌擬披露重大事項的公司同比大幅增加。

不管過會率誰低誰高，不可忽視的是，哪些公司或方案被否了，監(jiān)管層否決的理由有啥特點?記者統(tǒng)計梳理發(fā)現，財務指標反常、盈利水平下滑、規(guī)范運行缺失等是否決重要因素。

IPO、重組過會率反差大

發(fā)審委換屆后，IPO過會率就開始明顯下降，由2017年前三季度的80%降至第四季度的60%，這趨勢如今還延續(xù)到2018年一季度。據統(tǒng)計，今年一季度，證監(jiān)會發(fā)審委共審核74家IPO過會申請，其中32家獲通過，32家被否決，5家暫緩表決，5家取消審核，通過率約43%。而2017年一季度，逾百家企業(yè)IPO獲通過，過會率接近90%。

“顯然，監(jiān)管層不斷強化發(fā)行標準，目的就是篩選高質量有潛力的企業(yè)登陸A股市場，讓那些質量不夠硬的企業(yè)知難而退。”有投行人士表示，當前IPO變奏，有個重要政策趨向是鼓勵新經濟企業(yè)優(yōu)先登陸資本市場。這從富士康、藥明康德及寧德時代等獨角獸企業(yè)較快過會可見一斑。

與此同時，一些并非獨角獸企業(yè)紛紛撤單。據統(tǒng)計，2018年一季度共有70家企業(yè)IPO終止審查。僅3月22日一天就有新麗傳媒、明珠電氣等12家企業(yè)申請終止審查。而2017年全年IPO終止審查的企業(yè)不到150家。

上述投行人士對記者表示，雙管齊下創(chuàng)造一個新的動態(tài)平衡環(huán)境，不僅有利于緩解IPO堰塞湖問題，而且在最大程度上過濾出能夠促進中國資本市場發(fā)展的優(yōu)秀上市公司群體。

IPO正經歷調整期，并購重組市場則開始走出低迷，活躍度明顯提升。記者統(tǒng)計發(fā)現，2018年一季度，在36家并購重組上會企業(yè)中，整體過會率超過80%。以并購重組委第16次會議時間3月30日為參照點，去年同期召開會議次數雖基本保持一致，但總體審核上市公司重組事宜比今年減少6例。有分析人士稱，IPO從嚴把關將推動部分企業(yè)轉戰(zhàn)并購重組市場，但監(jiān)管層鼓勵的并購重組方向是產業(yè)鏈整合。投行人士預計，以垂直整合、產業(yè)整合為目的的并購重組會逐漸增多，A股市場良性的并購重組環(huán)境也將逐步完善。

被否者多倒在業(yè)績問題上

在IPO審核中，企業(yè)財務的真實性合理性以及持續(xù)盈利能力一直是發(fā)審委關注焦點。梳理2018年一季度IPO被否案例也再度證實這一點：被否公司的審核意見多與業(yè)績疑點相關。與此相似，同期4家并購重組被否的企業(yè)，絆腳石也是持續(xù)盈利能力問題。

“報告期內，發(fā)行人營業(yè)收入和凈利潤持續(xù)大幅下降，門店數量持續(xù)減少，門店平效持續(xù)下滑。” 1月5日，欣賀股份上會遭否，發(fā)審委給出的審核意見劈頭就如此表示。

發(fā)審委提出的問題基本圍繞盈利能力展開。比如，要求公司進一步說明自身的經營模式、產品結構、經營環(huán)境是否已經發(fā)生重大變化，對公司的持續(xù)經營盈利能力是否構成重大不利影響。財報顯示，報告期內，公司累計開店331家、關店509家，其中經銷商實現的銷售收入分別約為8.72 億元、6.54億元、4.4億元和1.48億元。對此，發(fā)審委要求欣賀股份對此進行解釋，是否對公司持續(xù)盈利能力產生重大影響。

3月27日IPO被否的常州恐龍園也倒在業(yè)績問題上。從披露來看，該公司2015至2017年1至9月分別實現凈利潤6341.25萬元、3049.29萬元和6953.05萬元，業(yè)績波動幅度很大。

與之相似的還有2018年IPO首單被否企業(yè)龍旗科技。該公司報告期內營收持續(xù)增加而凈利潤大幅下滑，投資收益占營業(yè)利潤的比例較高。對此，發(fā)審委要求公司說明這一異常現象的合理性，并說明未來經營情況是否存在重大不利變化。

再看并購重組的審核底線。2018年首個被叫停的并購重組(發(fā)起方為國旅聯合(600358))，監(jiān)管層給出的理由也是“申請材料對標的公司持續(xù)盈利能力披露不充分”。回查方案，被國旅聯合并購的標的為度勢體育，其交易整體估值為4.95億，評估增值率高達626.77%。為了支撐這一估值，度勢體育未來3年業(yè)績承諾接近1.4億元。此外，標的公司展開體育相關業(yè)務的時間并不長且資質待考。數據顯示，其在2015年的體育營銷業(yè)務收入不足60萬，但在2016年卻激增至約2700萬元。反饋意見也顯示，度勢體育體育營銷業(yè)務的平均毛利高達80%。

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